中金外汇研究
北京时间3月6日晚，欧央行如期再次下调3大利率25基点[1]，符合市场预期；欧央行下调经济增速预期，并未给出未来再次降息的明确信号（依旧强调取决于数据），拉加德在发布会上对经济未来前景表态较为悲观[2]。本次会议过后，市场预计明年年内降息的总量并未出现大幅波动，但对4月下次降息的预期依旧维持在50%左右，而2025年年内则只有45基点左右的降息预期（图表1）。我们认为，欧央行本次会上有关措辞的调整偏向鹰派，但对通胀和GDP预测的调整因并未考虑到近期德国的财政刺激措施而并不能提供更多明确的指向性，而发布会上拉加德相关的表态更偏向中性。对于本次议息会议，我们做出如下的评论。
图表1：
3月ECB会议前后OIS市场对ECB利率路径预期的变化
资料来源：富士期货官网资讯，中金公司研究部
1.本次会议如期降息25基点，利率前瞻措辞的改变暗示放缓宽松步伐。欧央行符合市场预期下调三大利率，而本次会议声明中的措辞和之前会议相比出现了一些明显的变化[3]。ECB本次会议上有关货币政策的措辞改为：“欧央行目前的货币政策明显变得不再具有限制性（Monetary policy isbecoming meaningfully less restrictive）。”而通胀方面的措辞由此前的“通胀会在今年回归至2%的目标，”改为“通胀会回归至欧央行中期的2%目标。”我们认为欧央行在声明中措辞的改变，表明其立场发生了更加鹰派的转变，尤其有关“限制性”的措辞变化或许暗示了接下来4月的会议上可能会按兵不动。另外，欧央行再次强调了“将遵循依赖数据和逐次会议的方式来确定合适的货币政策立场”，并继续强调不对特定利率路径做预先承诺。
2.欧央行下调对经济预期并且上修通胀的预期。考虑到欧元区最新公布的2月CPI同比增长录得2.4%，高于市场预期的2.3%；而ECB关注的重点，核心CPI的同比增速也和前值保持一致维持在2.7%的水平（图表2）；本次会上ECB上修了通胀预测：本次会上ECB预计今年，明年以及后年的CPI增速分别至2.3 %，1.9%和2%（24年12月会上ECB预计今年，明年和后年的CPI增速分别是2.1%，1.9%和2.1%），而核心CPI增速则分别改为2.2%，2.0%和1.9%（24年12月会上预测分别是：2.3%，1.9%和1.9%）（图表3）；从本次会议上有关通胀的调整来看，ECB本次会议上释放出了较为鹰派的信号。此外，本次会议上ECB对经济增长前景进行了下修[4]：预计今年，明年和后年的GDP增速分别是0.9%，1.2%和1.3%（24年12月会上预测分别是：1.1%，1.4%和1.3%）。我们认为，ECB有关未来通胀和GDP增速预测的修改并未给出明显偏鸽/鹰派的信号。
图表2：欧元区通胀
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图表3：ECB对GDP增速和CPI的预测
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3.新闻发布会上拉加德并未给出过多暗示。新闻发布会上拉加德首先解释了会议声明中有关措辞的变化[5]：声明中的措辞变化具有改革性意义，这意味着我们将转向更加渐进的依据每次会议时的最新情况做出决策的方式。而有关经济，她表示[6]欧元区经济增长前景依旧面临下行风险，最新的信息表明经济正在面临来自内外部的不确定性风险而这将拖累经济增长。而今年以来的就业增长明显放缓。而当前有关关税的不确定性将会抑制投资和出口。而有关通胀，拉加德认为近期谈判工资的下降表明通胀压力有所减弱，但强调控制通胀的任务尚未完成，预计2026年年初才会达到2%的目标。对于利率的路径，她表示欧央行还是会继续遵循依赖数据和逐次会议的方式来确定合适的货币政策。当被问及近期德国的财政刺激时，拉加德承认对于经济而言，加大（国防/基建）开支将是一个支撑因素，但需要看到更多细节之后才可以做出更准确的评估，现在对潜在的防务开支的影响下定论还言之过早。整体看，拉加德在发布会上依旧保留了一切选项的可能性并且并未对未来利率路径给出暗示。
欧元的走势同样取决于未来的德国/欧盟财政措施以及市场对美联储的降息预期变动
我们认为本次ECB会议的腔调更略微偏向鹰派。一方面，ECB有关货币政策的措辞暗示了当前政策已经不再具有限制性，这也就为下次会议上的按兵不动做出了一定铺垫，另外一方面，新闻发布会上拉加德的发言虽然并未直接对近期德国的财政刺激表态，但她承认这一举措总体看会对经济提供支撑。本次会议之后，OIS市场对今年4月降息25基点的概率大体保持不变，而对2025年的降息总量预期则减少至不到45基点左右。
本次会后，欧元/美元曾一度走高至日内高位1.0860附近，但我们认为除了本次ECB本次会上相对的偏鹰基调外，本周欧元的大幅上行主要源于新德国政府最近提出的有关放松“债务刹车”的限制（我们在3月外汇月报《关税风险抬升，汇率不确定性加剧》欧元部分中做了相应的提示）。德国候任总理默茨本周二表示[7]德国将修改宪法，豁免国防和安全支出的财政支出限制，以“不惜一切代价”保护国家：超过1%的国防支出将被豁免在“债务刹车”之外。新政府的中心党派也已同意启动一个5000亿欧元的基础设施基金，用于投资交通、能源电网和住房等优先领域。不过，考虑到新政府（即主要的中心党派：联合党+社民党）在国会中并未达到2/3的支持比例，而右翼的选择党近期又明确表示并不同意放松“债务刹车”，这就意味着这一计划只有在本月末新政府接任之前在国会通过，才有可能继续进行（3月18号德国议会将就此提案进行投票）。由此可见，欧元今后能否延续近期的上涨依旧面临这个不确定因素。
此外，未来欧元的走势同样会受到美联储下次降息时点和年内降息幅度的影响。目前OIS市场预计美联储可能在6月再次降息25基点，而今年年内可能共计降息70基点左右。考虑到本次会后，市场对美联储降息的幅度以及降息总量的预期大体和欧央行相仿（图表4），欧元/美元之后能否继续走高可能还要取决于未来欧美经济数据（尤其美国就业市场未来走势）的演变，以及市场对欧美央行下次降息时点/幅度预期变化的影响。
整体看，我们认为明年欧央行下次会议上的行动可能会考虑到德国财政刺激政策届时的进展，如果最终德国可以通过财政刺激计划，那么欧央行有可能选择按兵不动。
图表4：OIS市场对美联储利率路径的预期
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关注欧元/美元200天均线1.0720附近支撑
欧元/美元自本周以来持续走高，前期曾经的关键阻力1.0530附近已经变为新的支撑位，而近期的关键支撑则位于200天均线1.0720附近，向前看，考虑到本周欧元的大幅上行已经使得RSI等技术指标涨至超买区域，我们认为短期内欧元可能面临一定回调风险，不过，如果欧元多头可以成功守住200天均线的近期阻力（图表5中蓝色线&最右侧绿色箭头），那么欧元可能依旧会保持强势（图表5）。
图表5：欧元/美元日线图
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Reference
参考来源
[1]lhttps://www.ecb.europa.eu/home/html/index.en.html
[2]https://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2024/html/ecb.mp241212~2acab6e51e.en.html
[3]lhttps://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2024/html/ecb.mp241212~2acab6e51e.en.html
[4]https://www.ecb.europa.eu/pub/projections/html/ecb.projections202403_ecbstaff~f2f2d34d5a.en.html
[5]https://www.ecb.europa.eu/home/html/index.en.html
[6]https://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2024/html/ecb.mp241212~2acab6e51e.en.html
[7]https://wallstreetcn.com/articles/3742376
富士期货摘自：2025年3月7日已经发布的《欧央行3月会议点评：如期鹰派降息》
李刘阳（分析员） SAC 执业证书编号：S0080523110005 SFC CE Ref：BSB843
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